投资要点

    事件：

　　5月21日，我们对皖能电力进行跟踪调研，就公司近期的经营状况与管理层进行了沟通。

　　点评：

　　公司现状——强化内部挖潜，应对当前电力需求疲软及高煤价受到金融危机对实体经济的影响，全国各省市普遍出现用电需求疲软。与其他华东地区的省份相比，安徽省受益于中部崛起及大规模的固定资产投资拉动，1-4月安徽省用电同比增长5%，在华东地区位居前列。

　　不过5月以来，其下属合肥皖能#5机组的发电负荷再次出现回落，可能一定程度上反映出当前经济复苏基础并不稳固。而且由于近年来各发电集团在安徽省内的扩张、1-2月公司代发电量未使用、以及合肥电厂1-2月刚投产机组运行不稳定，前4个月皖能电力下属机组的平均利用小时下降幅度超过10%。

　　目前皖能电力采购的合同内电煤车板价仍是按照08年底的420元/吨进行预结算，而实际合同外电煤交易价格则要略高，在500元/左右。从近期安徽省内的电煤供需形势来看，面对即将到来的夏季用煤高峰，公司下属电厂的电煤采购价格上涨压力较大，因此在省内迎峰度夏的工作动员会上，公司也积极要求省政府能给予一定的政策倾斜。

　　为了应对上述电力需求疲软及高煤价的现状，公司主要从2个方面来控制成本：一方面通过热电改造，增加在电网中的调度优势。由于目前安徽省主干电网为220KV，因此电网运营中仍需要30万千瓦的机组，而通过将单纯发电机组改造为热电联产，能够使公司的机组利用小时下降幅度较同类企业略好。另一方面降低单位煤耗，严格燃料采购。公司计划3年内将30万千瓦机组的煤耗改造后达到320-325克/千瓦时。同时，在燃料采购中，公司确定以综合煤价（运费+煤价）最低的动态调度方式，并从煤矿输出时就控制其煤质。

　　集团规划——“电力、天然气、金融”三大主业板块，计划未来3年资产翻一番皖能集团成立于1995年，前身为省能源投资公司，主业是火电经营。截至2008年底，集团总资产212亿元，净资产91亿元。为提高核心竞争力，集团提出“3个转移”（新增火电电源点向坑口转移、机组装机由小向大转移、由单纯火电向火电、核电、新能源转移）、“2个投资”（天然气、金融投资）、“1个延伸”（发电产业链上下游延伸）的发展战略，未来业务板块将变为电力、天然气、金融三个方面。

　　其中，电力业务主要是交由上市公司皖能电力来实现扩张；天然气业务方面，通过在工业、汽车方面的应用推广，省内对天然气的需求将持续扩大。集团下属的天然气公司已经成立了10年，由于种种原因2008年才首次实现盈利。预计未来3年内，随着川气东送、西气东送的送气量增加，其供气量也有望翻一番，从而实现销售收入翻一番，并逐步具备独立上市的条件；金融投资方面，集团目前是徽商银行的第一大股东，且持有国元证券和华安证券的股权。未来将建设成立小额贷款公司和担保公司、财务公司。

　　皖能集团规划目标：未来3年资产规模翻一番，到2011年可控装机容量达到720万千瓦。收入突破100亿元，净资产收益率“保6%争8%”。

　　公司发展——项目稳步推进，未来3年基本面改善仍是大趋势

    从过去3年的主要经营数据来看，由于煤价高企，2008年皖能电力盈利是最差的。而2009年前4个月的机组运行状况来看，全年机组平均利用小时还将在08年的基础上继续下降，标煤单价则可能与08年全年均价基本持平。因此得益于08年下半年的两次上网电价调整，公司的度电盈利将有所恢复。

    公司当前的在建项目：铜陵皖能1×100万千瓦正在有序建设中；马鞍山电厂2×60万千瓦机组预计将在上半年内获得发改委正式核准；合肥电厂1×60万千瓦#6机组将在09年年底之前争取开工，各项项目基本按照预期正常推进，将在2010年底到2011年上半年陆续投产。

　　同时，为了扩大皖能在省内的电力市场份额，公司已经对省内剩余的可建设火电机组电源点进行勘测，从而通过先期规划抢占资源。积极参与核电项目，力争参股比例较大。同时，储备一批新能源电站项目，结合安徽地区风电和水电资源的不足，参与秸杆电厂和太阳能电厂的建设（短期内因为盈利能力不强不会上马，主要是先占有资源）。

　　从皖能电力未来3年的发展来看，煤价仍将是制约其机组盈利能力恢复的重要原因。因此，在扩大装机规模的同时，如何寻找更为廉价优质的煤炭资源仍是公司发展的重中之重，也是其他火电类上市公司共同需要解决的问题。从现阶段来看，光依靠发电公司的市场化收购煤炭资源、或者单纯煤电联动并不现实，必须要依靠发改委或其他政府部门出台类似煤炭储备机制，以平抑基础能源价格的短期价格大幅波动。

　　投资评级：推荐（维持）

　　从皖能的基本面来看，未来3年其装机容量所带来的改善仍是最大的亮点，而煤价则决定了其短期机组盈利的波动（长期来看，火电机组应该至少取得全社会平均投资收益）。此次调研基本符合我们前期对09年的判断，同时也使我们对管理层在提高公司运营效率方面的努力有进一步了解，维持对09年EPS0.27元的盈利预测，及长期推荐评级。